中海油退出竞购美国第九大石油公司优尼科，在国际上引起广泛关注。但就总体而言，这场竞购根本就不应该开始。

　　中海油堪称中国石油界国际化程度最高的企业，在海外并购和跨国经营方面，已积累不少成功经验，在竞购尤尼科过程中，也表现出勃勃雄心和对美国商业规则的熟悉。倘若是在一个没有政治性风险的世界上，无论在微观层次还是在宏观层次，这都是一笔富有潜力的交易。

　　在微观层次上，中海油若竞购成功，收入将增长一倍，能源储备将大幅提高，并将有力促进产品组合多样化，在亚洲影响力大大提高。

　　尤尼科油气储量总计17.5亿桶当量，近一半在亚洲。中海油的要约书称两公司合并后，85%的油气储量位于亚洲。尤尼科在泰国、印尼和缅甸拥有天然气田和油田，恰好与中海油在中国近海、印尼和澳大利亚的资产形成互补。其还持有英国石油公司经营的阿塞拜疆油田和管道项目10%股份，中海油若竞购成功，将获得可在大西洋市场出售的大量石油，并成为中国公司在全球优质油气项目中，罕有的少数股股权。尤尼科管理层还将向中海油提供急需的技术专家。

　　在宏观层次上，首先，符合中国对外投资的产业导向。

　　作为一个2004年初级产品进口额1173亿美元、初级产品贸易逆差767亿美元的国家，在取得海外能源与原料供给、规避贸易壁垒、获取发达东道国先进技术等海外投资目标中，中国从政府到企业，都颇为重视取得海外能源与原料这一目标。根据《2003年中国国际直接投资统计公报》：截至2003年，在政府登记备案的非金融类对外直接投资中，投向采矿业的有59亿美元，占总量的18%；其中2003年一年就有13.8亿美元，占当年我国官方统计好外直接投资总流量的48.4%。2004年我国非金融类对外直接投资362亿美元，其中流向采矿业的就有191亿美元，占52.8%。

　　其次，鉴于中国外汇储备正在激增，今年上半年外汇储备增加1010亿美元，同比多增337亿美元。6月末外汇储备余额已达7110亿美元，同比增长51.1%，预计最终可能达9000亿美元左右，超越日本成为世界外汇储备最多的经济体。而扩大对外投资被视为减轻外汇储备增长压力、稳定人民币汇率的有效途径。从这个意义上看，中海油大手笔海外并购，是为国家减轻外汇储备增长压力做贡献。

　　第三，中国海外资产多数集中于发达国家国库券和高质量企业债券，以至于连续多年位居美库券第二大外国持有人，持有总额远超改革开放以来美对中国大陆累计直接投资。由于美、欧国库券收益率，远低于东亚经济体国内投资回报率，中国和其它东亚经济体维持巨额美元标价资产，实际上等于支付高额机会成本向美发放无期低息贷款，刺激了美过度消费。而大量不能支出的收入，又造就我们通货紧缩趋势。减少持有海外证券，改为持有优质海外直接投资资产，有助于改变这种不利的收益分配格局。

　　然而，我国企业的跨国经营中，从政治性风险、征收风险、汇兑限制风险、违约风险到延迟支付风险，不一而足。更加不幸的是，中海油此次选择的投资东道国，虽堪称外资政策最自由国家，商业环境良好，但其传统上相当重视对外资的政治安全审查，而且其将中国视为唯一潜在战略对手，泛政治化倾向突出。因此对中国企业而言，美可能是发达国家中，政治性风险最高的国家，中海油从事的又是敏感的战略性资源开发行业。从1990年美商务部外国投资委员会，勒令中国航空技术进出口公司限期退出收购美国 MSMCO 航空公司，到联想IBM交易一波三折，中国企业在美的投资行动，己屡次因政治原因而历尽艰辛，所以中海油此次竞购，也无异于自投罗网。

　　不少人指责美国会破坏了这笔“双赢”交易，在这笔交易中美方表现确有“失误”，其策略也许并不能最大限度实现其经济和战略利益，因为不仅中海油开出的收购价格，高于竞购对手雪佛龙公司的出价，即使从敌视中国的立场来看，中国花费数百亿美元在美购买尤尼科这种集中且流动性低的资产，无异于向美赠送要挟自己的工具。但他们并没有“错误”，因为美对外资并购美国企业实施安全审查，不违反国际法，任何国际贸易法、国际投资法、国际金融法，都不能禁止主权国政府根据国家安全目的而对贸易、投资、金融活动实施某种限制。

　　“守成大国”对“新兴大国”必然心怀疑忌，这不是少数政界人士的心态，而是整个“守成大国”社会的必然心理。在中海油竞购尤尼科的交易中，我们看到跳起来的不仅是一、两个国会议员，而是整个美国会，乃至整个美国社会：

　　中海油竞购计划宣布当天，美能源部长博德曼便证实，中海油的竞购计划，将引发美外国投资委员会的“复杂”审议，协调美国务院、财政部、商业部和国防部的意见，非常复杂且旷日持久，试图预测各机构间协商结果是浪费时间。

　　次日，41名美国会议员联名向布什递交公开信，敦促美政府严格审查中海油的收购要约。在此之前共和党议员理查德·庞博和邓肯·亨特(众议院军事委员会主席、当初曾写信阻挠联想收购IBM个人电脑部门、并参与炮制《中国货币法案》)已致函布什，要求美联邦政府对中海油的并购计划，进行国家安全调查。信中明确说美日益需要将满足能源需求列入外交政策、国家安全和经济安全考虑范围。当事涉中国时，情况尤其如此。

　　7月1日，美众议院以333票赞成、92票反对的压倒多数，禁止布什政府批准中海油并购计划。更以398票赞成、15票反对通过无约束力法案，要求布什政府立即全面调查这起并购案，提案宣称中海油并购案威胁美国家安全。

　　7月13日，美众议院军事委员会就中海油收购尤尼科举行听证会，几乎所有与会专家和美前政府官员都众口一词，声称这笔并购交易将威胁美国家安全，只有自由市场研究所自然资源研究主管杰里飞泰勒持相反意见，认为中海油收购尤尼科的风险被夸大。

　　更重要的是，舆论环境对中海油竞购极为不利。美媒体大肆渲染中海油此次收购的风险。7月13日《华盛顿邮报》在商业版大幅报道，声称一旦台海开战，美势必切断海上石油补给线，而尤尼科拥有东南亚天然气井，可从陆路直接提供天然气给中国。在普通民众中，美民意也相当敌视中海油收购，《华尔街日报》与国家广播公司的最新民意测验结果显示，73%的美民众反对中海油并购尤尼科。

　　理论上看，中国企业在美投资越多，两国发生冲突的几率越小。在7月13日美众议院军事委员会听证会上，唯一为中国辩护的证人杰里·泰勒认为：“我相信中国企业在美的直接投资会日益增长，希望在美中资企业增进美民间对中国的正面了解，化解美社会的某些偏见。但要想实现这一目标，初期进入美的中资企业规模就应当不那么大，所处行业也应当不那么敏感，否则只会起反作用”。

　　我们之所以会在中海油并购案中低估美方的政治性风险，直接原因是一些人过于相信美制度的“公正”。而深层次原因也许是我们对中美关系定位不够准确，或虽定位原则准确，但在执行中出现差错。其实虽然对美关系确实是我国当前和未来最重要的对外关系，但在和平环境中，两个大国之间的关系，更接近礼貌却淡漠的绅士关系。

　　考虑到国际投资的经济成本和政治性风险不仅随地点变动，而且随时间变动，这笔交易时机也不恰当。

　　在以初级产品开发为导向的跨国经营活动中，对于既定东道国，跨国投资企业的经济成本和政治性风险有多大，取决于东道国企业和政府的谈判地位，而东道国企业/政府的谈判地位，很大程度上又取决于该种初级产品的市场行情。行情低落时，东道国企业/政府谈判地位相对虚弱；行情高涨时，东道国企业/政府谈判地位增强。而且目前国际市场石油价正在高位运行，今年国际市场油价屡次突破60美元大关，这种环境不仅抬高了中海油的竞购成本，而且加大了政治性风险，突出表现为东道国政策变动的风险上升。

　　在尼日利亚，立法机构正在讨论关于外国石油公司开采近海油田的条款。与以前的条款相比，外国石油公司的收益比例将大幅度降低。

　　在俄罗斯，普京总统发起了旨在强化国家控制战略性资源的运动，不仅以铁腕重组了其石油天然气部门，而且公开声明将出台新法律，限制外国公司在该领域的持股比例。

　　动作最大的产油国，当数世界第五大石油出口国——欧佩克资深成员委内瑞拉。近一年多以来，委内瑞拉政府已数次修改该国石油工业管制规则，外资政策从所得税率、外资石油公司参股模式等，全面趋向严厉。

　　中海油去年年末开始与尤尼科讨论并购事宜时，国际市场油价已连续下跌一段时期，市场普遍预期2005年油价将继续下跌，那时中海油130亿美元的出价，对尤尼科就显得颇有吸引力，经济成本和政治性风险也较低。但随着2005年1月14日后，国际市场石油行情的变动，这一切早已是明日黄花。

　　我们并不是一概反对海外资源开发项目，毕竟在长时间内，我国对初级产品的需求，总体上将趋于上升。我们需要扩大开发海外资源的规模，只不过需要通过适当的安排和时机，选择降低成本和政治性风险。与此同时，不能因急于给外汇储备增长和人民币汇率升值减压，就贸然大幅度放松海外投资管理，避免对外直接投资沦为资本外逃黑洞，或是低估投资风险，却因此留下一大堆投资失败的烂账。

　　在时机选择上，当前国际市场油价高涨，我国参与海外石油天然气开发项目步伐不宜太大，也不宜过分高调。国际市场油价低迷之时，才是我们大举参与的好时机。毕竟在长时期内相对于制成品，任何初级产品的贸易条件，都将趋向恶化，高油价在替代能源、替代油气来源的竞争下，不可能长期维持。而且从商品价格运动周期的规律来看，国际初级产品市场价格上升周期，可能在近两年内发生逆转。2002年1月18日，在国际市场油价位于每桶20美元的低水平时，中海油收购西班牙瑞普索石油公司在印尼的全部油气资源权益，仅用两年时间就收回60%以上的净投资，就是一个成功的案例。作为一项长期的资源供给战略，我们在短期内要做的主要是考察、勘探等前期工作，真正的决策和谈判过程，可以放到世界商品价格回落时进行。

　　在降低政治性风险方面，以应对资源开发行业最大的政治性风险——征收风险为例，我们就可以从参与形式、参与环节和参与时机三个方面着手安排，降低政治性风险的概率。

　　当中国企业参与海外战略性资源(如石油天然气)开发项目时，首先要确定参与形式，此时面临股权安排和非股权安排两种策略选择。后者如无股权但有长期服务合同，通过参与开采从项目产出中提成。在股权安排中，又有直接投资和迂回投资(即通过自己持股的第三国公司到东道国投资)之分，股权比例也有全资、合资两种。

　　为最大限度降低政治性风险的发生概率，一般说来，在法制相对完备、社会安定、与我国无重大政治冲突的发达国家，可以选择股权安排，以便最大限度地获利。法制越完备、与我国政治冲突越少，就越应该采取直接投资形式，只要企业财力足以支持，股权比例也越高越好。相反，在法制不完备。社会不安定，或与我国存在潜在重大政治冲突的国家，我国企业应优先选择非股权安排。东道国法制越不完备，社会越不安定，与我国潜在政治摩擦越多，我国企业越应当采取非股权安排或迂回投资方式，持股比例也越低越好。

　　其次是选择参与环节。

　　任何一个行业的经营都包括多个环节，投入各个环节的资产构成各不相同，不同资产的流动性相差很大。而规避风险的要旨，就是提高资产流动性。

　　不可再生资源经营全程包括勘探、设计、开采、提炼、运输、销售等环节，各环节的资产结构及流动性特点如下：

　　开采环节：绝大部分资产是无流动性的资源本身，其次是开采设备等固定资产，流动性同样相当低下。

　　勘探、设计、销售环节：主要资产是货币、无形资产(品牌和国际市场销售网络)和技术。其中品牌和销售渠道无法征用，基本上没有政治性风险；货币资产流动性高；技术资产主要体现为技术人员(多数是母国本国人)和技术资料，面临的政治性风险较低，对于东道国而言流动性很高。

　　运输环节：如果是管道运输，无流动性的固定资产比例较高，但运输终端的国际市场销售网络，政治性风险很低或没有。如果是海运，船舶本身是可以移动的资产，政治性风险较低。

　　提炼环节：设备等固定资产较高，雇佣当地员工较多，政治性风险概率较高。

　　根据以上分析，为降低政治性风险，如其它条件相同，我国企业应优先掌握勘探、设计等“上游”环节，以及运输、销售等“下游”环节，提炼环节尽可能安排在国内或政治性风险较低的其它国家，开采环节少用股权式安排。

　　中海油失败了，我们也不用再担心我国几百亿美元优质资产，在最大潜在对手刀口下的命运了，但中海油的失败，以及海尔放弃竞购美泰克，不应导致中国企业全面停止在海外的投资步伐，而是应当促使中国企业更加冷静地评估海外投资的收益与成本，更加理智地分析东道国的投资环境，从而避免我们的“走出去”战略，最终只是留下一大堆烂账无法收拾。

　　作者：梅新育 博士后 商务部 研究院 中国对外经济贸易研究部