去年那场期限错配的“钱荒”仍未画上句号，或悄然传染至实体经济。
缺钱？还是缺有效市场需求，抑或供给过剩？经济增速甫一退潮，累积的问题就开始暴露；信贷风险陡然上升，银行与实体经济都很受伤。
而资源过度用于金融领域而非实体之际——正是危机根源的滋生之时。
实体经济流动性紧张和银行间流动性宽裕在中国并存。画外音是，中国经济“换挡期”与金融监管政策趋严之下，银行甚至“抛弃”了实体经济。
流动性怎么了？决策层再度驰援。近日召开的国务院常务会议提出，加大定向降准措施力度，对发放三农、小微企业等符合结构调整需求的贷款，以及能满足市场需求的实体经济贷款达到一定比例的银行等适当降低存准率。
国务院总理李克强日前在内蒙古自治区赤峰市考察期间坦言，融资难、融资成本增加是一个不能否认的事实。
现在，不只是小企业，不少房地产商与地方融资平台开始成为资金饥渴者。更为可怕的是，利率市场化背景下，实体经济的结构性“钱荒”就像一场慢性病。
变局，不只是实体经济
临近6月流动性关键节点，银行间隔夜拆借利率、7天回购利率等均处于历史低位，这些代表资金价格的风向标显示，银行间市场流动性依然宽裕。但另一维度的资金价格，即信贷利率却在节节攀升，昭示实体经济融资成本日趋高企，有的甚至嗷嗷待哺。“贷款太难了。”一家在清远做生意的企业找某城商行贷款，其即使是拿价值4000万的房产抵押贷款几百万元，仍难以如愿。银行开出的贷款条件极为苛刻，有抵押物之外，这家银行必须是该企业的惟一开户行，涵盖企业各类业务的结算交割，从而让银行可以看到企业所有的经营活动。
这家城商行的独立董事说，企业流动性贷款利差收窄，对银行及个人好处不大，银行宁愿去做产品或同业。“企业的贷款手续太繁琐，经济不景气，有时稍不注意，就得不偿失。”“对于像我们这样的小企业，单笔贷款额度一般在几百万元至千万元，如果要先还后贷，意味着要提前两三个月就开始收缩产能。”浙江蓝天生态农业开发公司董事长白植标说，原来的银行贷款周转模式需要占用资金2-5天，1000万贷款周转成本高达4-6万，如果进行民间融资，往往需要担保，企业很可能需要在未来某种情况下为对方担保，这样又增加了风险。
就连央企也感觉到今年有些异常，一位央企资金部负责人直言，今年的发债成本较去年同期大幅提升，融资变得越来越贵。原先享受的最优下浮贷款利率如今也取消了。“今年的资金形势不太妙啊。”
一家已预披露排队上市的公司董秘告诉经济观察报，因为公司属于稀缺资源，融资难的现象不太明显，但贷款利率大幅上调了，即使是多年的合作关系。
而银行的苦衷在于，对借款人风险识别和防控过于依赖第三方担保。截至2014年第一季度，不良贷款余额连续10个季度上升，不良率也已突破1%。随着经济增速的放缓和经济结构调整的深化，商业银行信贷资产质量将面临严峻的挑战。
2014年第一季度末，商业银行不良贷款余额6461亿元，比上年末增加541亿元，不良贷款率1.04%，比上年末上升0.04个百分点。
工商银行首席风险官魏国雄撰文指出，现在每年有10万亿元的新增融资投放，加上几十万亿元存量贷款到期后的重新发放，对后续的信贷风险管理、防控大面积金融风险将带来很大的压力。所以银行要学会善于选择、善于放弃，避免非理性的信贷增长。
银行的这种“觉醒”自然带来了行为上的变化——惜贷。
自2014年年初以来，银行信贷出现“价高者得”现象，贷款利率上浮明显，中小企业、传统的过剩产能行业、首套房购置以及房地产开发等多个领域均传出融资难问题。“预计贷款利率继续延续今年以来的上升态势。”华夏银行发展研究部研究员杨驰说。他甚至担心少数资金周转紧张、销售不畅的企业有可能出现资金链断裂的情况。
工业和信息化部中小企业司司长郑昕表示，2014年4月小型企业PMI是48.8%，连续25个月在临界线以下。融资难、融资贵仍然制约小微企业发展。
事实也是如此。武汉市白沙洲农副产品协会会长彭海华向经济观察报表示，其会员单位的贷款利率大致在8.1%左右，但企业可承受的利率不能超过9%。
尽管小微企业贷款利率较高，但与民间借贷利率相比，银行贷款仍是成本较为低廉的融资方式。
5月29日，西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心发布的《中国家庭金融调查》报告显示，全国民间借贷利率23.5%。
该报告称，民间有息借出资金规模7500亿元，平均利率36.2%。全国范围看，民间借贷利率和银行借贷利率分别为23.5%和7%。农村地区无论是民间借贷利率还是银行利率都会比城镇更高，分别为25.7%和7.3%。
民生证券研究院首席宏观研究员管清友分析，从金融机构融资需求看，期限错配缓解后，金融机构对流动性的需求已经大幅减弱。从供给端看，企业层面的流动性供需不匹配，导致了钱荒由银行间市场蔓延到了实体经济部门。
去年“钱荒”那一幕已成为过去时。2013年6月20日，银行间隔夜拆借利率飙高至13.44%，其肇因在于期限错配。去年6月外汇占款之所以产生巨大冲击，因为年初外汇占款充裕时，金融机构资产大量期限错配至长端。
而囿于中国经济增长正处于“换挡期”、金融市场化改革等客观现实，实体经济的结构性“钱荒”却是现在进行时。
流动性“梗阻”
其实，实体经济饥渴的一个显性原因是银行风险偏好变弱，从而惜贷。金融机构宁愿将资金放在银行间市场获取无风险收益。“银行间的宽松不能传导到实体经济，银行对房地产价格等实体经济中的风险担忧而惜贷是重要原因。”招商证券(600999,股吧)研究发展中心宏观研究主管谢亚轩说，“这的确是个难题，货币政策传导机制出了问题。”
而惜贷的隐性因素之一是监管政策趋严。杨驰举例，127号文（《关于规范金融机构同业业务的通知》）是近年来监管机构关于同业业务整改力度最大、针对性最强的文件。
杨驰预计下一阶段，同业业务高速增长的态势将得到遏制，商业银行表外业务被迫逐步回流表内，加剧资金面供求失衡的态势，信贷资源稀缺性进一步体现。
而鉴于同业业务中的非标项目以房地产企业为主，房地产有可能成为同业业务整顿中受影响最大的行业，其融资困境可能导致的风险需引起高度关注。
一位官方研究机构人士坦言，目前中国经济下行的主要原因是房地产投资减速。奇怪的现象是，房地产商和地方政府成了嗷嗷待哺的孩子。
据瑞银证券中国首席经济学家汪涛分析，过去十年间，中国每隔几年就会经历一次房地产周期。但与前几轮不同，此次房地产下滑的触发因素并非调控政策收紧。事实上，住房内在供求格局已发生变化——当前住房建设量已超过了城镇人口增长和住房改善带来的需求，而由于房价低迷、反腐以及理财产品和海外资产等其他投资渠道的兴起，支撑投资性需求的诸多因素也正在消退。
如此背景之下，感知风险上升的银行也对房地产商收紧了信贷支持。“银行间流动性宽松对应了实体经济流动性的紧张，尤其是传兴业银行(601166,股吧)暂停对房地产夹层融资业务后，金融机构对实体经济的支持明显减弱。”管清友认为。
在国泰君安首席经济学家林采宜看来，流动性都流往理财产品，此前变相流往房地产及其他国家政策限制的产能过剩行业，是资金的利益导向，和目前“刚兑”政策下的无风险收益居高不下有关。
一个与流动性危机相关的话题是，“银行负债和资产行为的变化，改变了数量型货币政策赖以发挥作用的基础，并由此产生了诸多的问题，如数量型政策的有效性大大降低、数量型政策可能加大利率波动、数量政策框架可能干扰对货币政策态势的判断等，”中国社科院金融研究所银行研究室主任曾刚认为，“货币政策价格型调控是大势所趋。”
这也许是目前左右央行货币政策的困扰因素之一。即使目前市场“降准”的呼声此起彼伏，决策层也只是定向降准发力。
央行数据显示，2014年4月份社会融资规模为1.55万亿元，比去年同期少2091亿元。当月人民币存款减少6546亿元。而3月执行上浮利率贷款占比70.25%，比上年12月上升6.84百分点。
中国工商银行城市金融研究所副所长樊志刚说，央行数据一再显示资金紧张，再加上不良贷款余额上升，计提拨备和其他准备增加，必然导致资金紧张，价格上涨。小微贷款利率当然会进一步上浮。企业高负债下经营困难放大了资金需求也是原因。
一场“慢性病”
然而，当下实体经济的“钱荒”就像得了一场慢性病。
“这不能怪银行惜贷。”曾刚说，“经济没有企稳，这涉及供应链融资风险在暴露，企业风险大，银行客观不贷也是可以理解。”
曾刚不认为是哪个市场主体有问题，而是目前经济转轨、结构调整的特定时点，监管要求银行规避风险，存在结构性失衡，银行仍然愿意贷款给好企业；但小微企业生态环境尚未改善，风险依然不可控。
可能的解决方案诸如，改善企业生存环境，意味着减税，降低企业融资成本，如果企业风险降下来，银行仍愿意支持；另外是有不同的融资渠道，银行融资不能支持风险相对高的行业，此类融资则由风险偏好高的资金供给方提供。
不过，“这可是一项长期工程，调整并不能立竿见影。”曾刚说。
华夏银行济南分行中小企业信贷部负责人李洁说，小微企业贷款成本高不是银行一家能解决的问题。诸如，政府对银行小企业贷款投放的税收政策，监管部门的政策支持，特别是核销与不良容忍度。银行的创新产品等有效降低客户融资成本及银行管理成本，比如多家银行推出小企业网络贷等。
民生银行(600016,股吧)公司部王巍成直言，实体经济弱，银行风险容忍度低。小微企业虽然量大，但是太零散，平均单个客户银行经营成本高，风险不好把控。
林采宜亦认为，流动性宽松没有惠及实体经济，跟目前的税收政策、金融业垄断、利率管制等制度因素有关，实体的资本回报率远远低于金融和房地产，才会产生这种现象。
而现在的新情况是，某些房地产商正成为银行与投资者抛弃的对象。
穆迪投资者服务公司近日将中国房地产业展望从“稳定”调整为“负面”，如此判断将影响中国房地产企业境外融资的成本。中原地产研究中心的统计数据显示，5月内地房企合计融资额度45.9亿美元，较此前几年明显下降。大部分企业发行美元优先票据的融资成本上升至7%以上。
其实，早在2013年7月，国家就下了《国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（国办发〔2013〕67号）；为何见效慢，甚至实体经济流动性紧张愈演愈烈？表面看，哪个经济主体的选择都没有错，错就错在特殊时点。
不管怎样，银行间的宽松不能传导至实体经济，昭示目前货币政策传导机制或途径出了问题，在从“金融机构和金融市场到企业、居民的各类经济行为主体”的环节“卡壳”了。
央行行长周小川说，我们货币政策的有效性也和转轨是否有成效、转轨进入哪个阶段有关系。因此，央行把改革发展也作为央行的重要目标。暗示银行间市场的流动性传递不到实体经济，货币政策工具亦解决不了“融资贵”的问题；需要在预算硬约束上下功夫，如严格地方债治理、深化国企改革等。
而不容忽视的国际因素是，美国QE退出将改变资金的流量与流向，不同经济体利率、通胀、经济小周期将使大类资产配置进入一个更为复杂的新周期。
内外因素叠加，治愈实体经济的“钱荒”病似乎是一场持久战。
